通胀降温美股承压，AI硬件板块回撤超20%

随着美国通胀数据持续改善，全球金融市场迎来一轮短暂的喘息期。根据最新数据显示，美国6月消费者价格指数（CPI）和生产者价格指数（PPI）均出现全面降温，核心商品和服务通胀压力显著缓解。这一变化直接推动了美债收益率曲线温和陡峭化，市场对美联储进一步加息的担忧有所下降。

然而，尽管通胀降温缓解了部分压力，但能源价格波动仍可能成为新的尾部风险。周末美伊冲突升级若持续影响霍尔木兹海峡通行，油价可能通过通胀预期和实际收入重新压制风险资产。在此背景下，美股主要指数虽维持韧性，但AI硬件板块却明显承压，费城半导体指数从高点回撤超过20%。

值得注意的是，尽管AI产业基本面依然强劲，台积电与阿斯麦等企业均强化了长期需求展望，但近期的调整更多体现为高拥挤交易去杠杆，而非需求周期逆转。Kimi K3等高效模型虽然降低了部分KV Cache和带宽需求，但超大MoE架构会增加GPU、HBM及机架内高速互联需求，算法进步更可能改变硬件需求结构，而非终结算力周期。

当前市场环境下，交易层面的风险尚未完全出清。尽管部分对冲基金和大型机构已经降低AI硬件仓位，但半导体ETF、杠杆产品和短期期权资金仍在逆势流入，说明零售及产品端有效杠杆依然较高。美银牛熊指标升至9.6，科技基金过去三周流入创纪录，价格下跌却未伴随全面撤资，因此仍需防范二次踩踏。

展望后续，谷歌财报将成为下一阶段AI交易最重要的基本面验证。现有1,800亿-1,900亿美元资本开支指引已经意味着下半年资本开支较Q1明显加速，市场基准预期应是维持指引并重申2027年继续增长。真正需要观察的是Cloud能否达到约63%的高增长预期、搜索和YouTube营现金流和Cloud利润率能否支撑投入。若收入强、Capex维持，是最健康的组合；若Cloud或上升，市场将从“需求太强所以投资”转向质疑AI回报率。

在中国市场方面，经济修复仍面临内需不足约束，Q2 GDP放缓至4.3%，社零和固定资产投资等指标显示传统增长动能仍偏弱。全球AI硬件去杠杆传导至A股，半导体主线大幅调整，带动市场情绪恶化、上证指数跌破3800点；但资金并未全面撤离，而是从高拥挤硬件转向港股互联网。南向资金持续流入，加上商品刺激政策边际效用递减后，政策可能更多转向文旅、娱乐和本地生活等服务消费，国产大模型进步也有望改善云调用、商业化兑现。

行业轮动短期可能延续，但港股互联网要从相对强势升级为持续行情，仍需服务消费政策落地，以及AI调用量、云收入和商业化兑现。投资者在当前市场环境下，更适合等待波动率下降、资金停止持续抄底以及龙头不再对利空创新低，而不是仅凭估值回落判断仓位已经出清。